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Hier erhalten Sie Informationen zu einer Unternehmensbewertung nach IDW S 1. Für eine vollständige Ausführung sei auf den Standard selbst verwiesen. Sie finden hier einen gut verständlichen Überblick, um sich der Thematik anzunähern.
Sie benötigen eine Unternehmensbewertung nach IDW S 1? Gerne erstelle ich als freier Gutachter ein Gutachten nach IDW S 1 für Sie.
Der IDW S 1 ist der Standard des Institut der Wirtschaftsprüfer (IDW) zur Unternehmensbewertung und umfasst insb. formale Vorgaben, Erläuterungen zur Vorgehensweise und rekapituliert die Anwendung subjektiver und objektivierter Bewertungsverfahren (Ertragswertverfahren, DCF-Verfahren) inklusive der Zinsermittlung.
Sie möchten das Prinzip einer Unternehmensbewertung verstehen? Lesen Sie hierzu bitte die Ausführungen zum Ertragswertverfahren.
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Bei einer Unternehmensbewertung wird der Nutzen des zukünftigen Nettogeldflusses auf den jetzigen Zeitpunkt bezogen und in Geldeinheiten ausgedrückt (Zukunftserfolgswert) (Rz. 4). Dies erfolgt durch eine Abzinsung mit einem Kapitalisierungszinssatz.
Nehmen wir an, dass ein Unternehmen einen Geldfluss von 12000 Geldeinheiten (GE) brutto und nach Steuern (30%) von 8400 GE ermöglicht (Ausschüttungen). Dieser Geldfluss wächst jährlich um 2%. Das Bewertungssubjekt (Investor) kann den gleichen Geldfluss durch eine Bankanlage erhalten. Die Bank bietet ihm einen Bruttozins von 5% an, was bei einem Steuersatz von 25% einem Nettozins von 3.75% entspricht.
Bei einem Wert von 480000 GE erhält das Bewertungssubjekt durch eine Bankanlage den gleichen Geldfluss (inkl. Wachstum) wie durch das Unternehmen.
Der Wert des Unternehmens beträgt folglich 480000 GE, (wenn keine Steuern auf den Veräußerungsgewinn anfallen). In Tabelle 1 finden Sie das Beispiel der Alternativanlage bei der Bank. Das Bewertungssubjekt kann nicht den ganzen netto Zinsertrag entnehmen, da jedes Jahr seine Anlage steigen muss, um im Folgejahr einen Zinsertrag zu erhalten, welcher das Wachstum ausgleicht.
Das Beispiel ist den Erklärungen vom Ertragswertverfahren entnommen. Dort finden Sie eine schrittweise Erklärung.
Tabelle 1: Unternehmenswert Berechnung inkl. Wachstum und Steuern
| Bezeichnung | Jahr 1 | Jahr 2 | Jahr 3 | Jahr... |
|---|---|---|---|---|
| Vermögen | 480000 | 489600 | 499392 | ... |
| Zinsertrag brutto | 24000 | 24480 | 24969.6 | ... |
| Steuern | -6000 | -6120 | -6242.4 | ... |
| Entnahme | -8400 | -8568 | -8739.36 | ... |
Quelle: eigene Darstellung.
Nach Rz. 8-11 können Unternehmensbewertungen aufgrund unternehmerischer Initiativen, aus der Anwendung von Bewertungsstandards (externes Rechnungswesen, Steuerrecht), oder aus gesetzlichen bzw. gesellschaftsrechtlichen Regelungen stattfinden.
Die Aufzählungen in Rz. 9-11 sind nicht abschließend. Es wird hier auf die Ausführung von Matschke und Brösel (2013) verwiesen. Die Klassifizierung ist langatmig und soll Ihnen hier erspart bleiben.
Wichtig ist, dass unterschiedliche Bewertungsanlässe eine unterschiedliche Bewertungsmethodik nach sich ziehen können. Dies wird folgend angerissen.
Nach Rz. 17 gibt es drei Unternemenswerte, namentlich:
Der erste Wert, der objektivierte Unternehmenswert, wird in der Funktion eines neutralen Gutachters berechnet. Der subjektive Entscheidungswert hingegen wird in der Funktion als Berater berechnet. Als Letztes sei der Einigungswert beschrieben. Hier wird als Vermittler/Schiedsrichter unter Berücksichtigung der Situation und der subjektiven Wertvorstellung der Bewertungssubjekte ein Kompromiss gefunden (Rz. 12).
Die Wahl des zu ermittelnden Werts hängt entsprechend maßgeblich von dem Bewertungsanlass/Bewertungszweck ab.
Rz. 13 erklärt den Unterschied zwischen Wert und Preis von Unternehmensanteilen. Es wird eine direkte Ermittlung (Zahlungsstrom an den Eigentümer) und eine indirekte Ermittlung (Ableitung aus dem Gesamtwert) des Unternehmenswerts beschrieben. Bei dem objektivierten Wert handelt es sich um einen quotalen Anteil am objektivierten Gesamtwert. Der subjektive Wert berücksichtigt individuelle Verhältnisse und Ziele des Bewertungssubjekts. Der Preis für Unternehmensanteile hingegen ergibt sich insbesondere aus dem Angebot und der Nachfrage auf dem freien Kapitalmarkt.
Rz. 140-141 fügt hinzu, dass die Wertuntergrenze grds. durch den Liquidationswert gegeben ist. Sind die Nettoerlöse aus einer Zerschlagung (inkl. Schuldenverrechnung und Liquidationskosten) höher als der Unternehmenswert bei einer Fortführung, ist der Wert der Zerschlagung anzusetzen.
Diese Einteilung unterscheidet sich von der Einteilung der funktionalen Bewertungslehre. Bei dieser wird eine Einteilung in
vorgenommen. Hier stellt der Entscheidungswert die Grenze zur Vorteilhaftigkeit für den jeweiligen Beteiligten dar. Dieser ergibt sind aus einer (nicht-)linearen Optimierung, einem mathematischen Verfahren. In der Fachsprache spricht man von einem Basisansatz und einen Bewertungsansatz (Hering, 2017). Man kann es sich so vorstellen, als ob ein Finanzierungsplan (VoFI) vor und nach Transaktion aufgestellt würde. Der Entscheidungswert ist der Wert, bei welchem die Entnahmen (das verfügbare Geld) des Bewertungssubjekts in beiden Situationen identisch ist. Es ist ersichtlich, dass die persönlichen Steuersätze, Alternativanlagen und Entnahmepräferenzen bei verschiedenen Bewertungssubjekten zu unterschiedlichen Werten führen.
Der Arbitriumwert ist ein Schiedsrichterwert, welcher von einem Gutachter aus den Entscheidungswerten der Beteiligten Bewertungssubjekte errechnet werden kann. Argumentationswerte sind Unternehmenswerte, welche vorgerechnet werden, um die Gegenseite zu beeinflussen.
In der Wissenschaft gibt es einen vehementen Diskurs, ob objektivierte oder subjektive Unternehmenswerte berechnet werden sollten. Wer Interesse hat, kann diesen bei Quill (2016) nachvollziehen. Der wesentliche Kernpunkt ist, dass ein objektivierter Unternehmenswert nicht dem Entscheidungswert des Bewertungssubjekts entspricht und das Modell CAPM bzw. Tax-CAPM zur Zinsermittlung verwendet wird.
Die Grundsätze nach IDW S 1 sind im Wesentlichen in Rz. 17-58 beschrieben.
Es gibt allgemeine Grundsätze zur Unternehmensbewertung und es gibt Grundsätze, welche sich auf die subjektive und objektivierte Unternehmensbewertung beziehen. Anbei werden zuerst die allgemeinen Grundsätze zusammenfassend dargestellt.
Je nachdem ob ein subjektiver, oder ein objektivierter Unternehmenswert ermittelt werden soll, unterscheiden sich die anzuwendenden Grundsätze. Subjektiv bedeutet, dass persönliche Annahmen explizit inkludiert werden (Rz. 48). Dies gilt zum Beispiel für die Kapitalausstattung des Bewertungssubjekts, für unrealisierte Strategien und persönliches Können.
| Aspekt | subjektiv | objektiviert |
|---|---|---|
| Steuerberücksichtigung | Es werden persönliche, aber (möglichst) typisierte Steuersätze verwendet (Rz. 43-47). | Es gelten die tatsächlichen persönlichen Steuersätze (Rz. 58). |
| Berücksichtigung von Synergien | Unechte Synergieeffekte werden berücksichtigt, aber nur bei einer (Teil-)Realisierung (Rz. 34). | Alle Synergieeffekte werden berücksichtigt, sofern sie vom Bewertungssubjekt realisierbar sind (Rz. 50-51). |
| Nettogeldfluss: Ausschüttungsannahme und Thesaurierungen | Im Planungszeitraum sind Ausschüttungen und Thesaurierung möglichst nach Unternehmenskonzept zu berücksichtigen. Anschließend mögen Ausschüttungen grds. kapitalmarktäquivalent und Thesaurierungen kapitalwertneutral sein (Rz. 35-37). | Die individuellen Annahmen des Bewertungssubjekts sind zu berücksichtigen (Rz. 52-55). |
| Unternehmenskonzept und Erfolgsfaktoren | Nur (teil-)realisierte Pläne und Potentiale sind zu berücksichtigen. | Auch nicht realisierte Pläne und Potentiale werden berücksichtigt (Rz. 49). |
| Managementfaktoren | Das Management ist grds. austauschbar. Individuelle Einflüsse sind zu eliminieren (Rz. 38-42). | Individuelle Annahmen und Einflüsse sind zu berücksichtigen (Rz. 56-57). |
In IDW S 1 werden verschiedene zulässige Methoden der Unternehmensbewertung beschrieben (Rz. 99). Dazu gehört:
Bei den ersten drei Verfahren zur Unternehmensbewertung handelt es sich um sogenannte Equity-Verfahren (Netto-Verfahren). Bei den letzten beiden Verfahren handelt es sich um Entity-Verfahren (Brutto-Verfahren). Sie sollten theoretisch alle zu dem gleichen Ergebnis führen, wenn die Modelle richtig kalibriert sind (Rz. 101 und 124).
Bei Equity-Verfahren steht der Nettogeldfluss an die Eigentümer im Vordergrund.
Bei den Entity-Verfahren steht der Geldfluss an die Eigentümer und Fremdkapitalgeber im Vordergrund. Hier erfolgt anschließend eine Korrektur, um den Wert der Schulden (Wertadditivität). Auch bei Entity-Verfahren werden Ertragssteuern erfasst (Rz. 139).
Welche Verfahren gehören nicht zu den Methoden der Unternehmensbewertung nach IDW S 1? Sogenannte Multiples dürfen gemäß des Standards IDW S 1 nur zur Plausibilisierung, aber nicht zur Wertermittlung verwendet werden (Rz. 143-144 und 164-169). Das Substanzwertverfahren wird in Rz. 170-172 nicht erlaubt, da der Bezug zu den künftigen finanziellen Überschlüssen fehlt. Es darf nur bei ausdrücklicher Beauftragung angewandt werden.
Wesentlich mehr Informationen zu dem Ertragswertverfahren und zu den DCF-Verfahren finden Sie in der Verlinkung. Es ist sinnvoll, zuerst die Erklärung zu dem Ertragswertverfahren und anschließend zu den DCF-Verfahren zu lesen.
Jeder der oben erwähnten Methoden für die Unternehmensbewertung zielt auf die Abzinsung des Geldflusses ab (Zukunftserfolgswert) (Rz. 85). Gemäß Rz. 87 ist im Allgemeinen von einer unbegrenzten Lebensdauer des Unternehmens auszugehen, wobei im Einzelfall von einer begrenzten Lebensdauer ausgegangen werden kann. Als Beispiel sei ein Steinbruch aufgeführt.
Dem nicht betriebsnotwendigen Vermögen ist, sofern die Haltung nicht vorteilhafter ist, eine sofortige Liquidation zu unterstellen.
Das Risiko ist in der Unternehmensbewertung zu berücksichtigen (Rz. 88), wobei dies durch einen Abschlag im Zahlungsstrom, oder einen Risikoaufschlag auf den Zins stattfinden kann (Rz. 89). Mathematisch lässt sich beides ineinander umformen (Terstege, 2023).
In Rz. 90-92 wird ersichtlich, dass das IDW den Risikozuschlag stark bevorzugt und eine Herleitung aus dem Modell CAPM (Sharpe, 1964; Lintner, 1965; Mossin, 1966) bzw. Tax-CAPM (Brennan, 1970) favorisiert. Weitere Ausführungen sind in Rz. 114-122 gegeben. Zu einer Kritik des Risikoaufschlags auf den Kalkulationszins und des Modells CAPM sei auf Hering (2017) und Hering (2021) verwiesen.
In Bezug auf CAPM und Tax-CAPM sei weiter hervorgehoben, dass bei der Kapitalstruktur der Wert der Schulden und nicht der Buchwert der Schulden zu berücksichtigen ist (Rz. 100). Die Kapitalstruktur ist für die Herleitung des Risikos mittels Betafaktor bedeutend.
Bei der objektvierten Unternehmensbewertung setzt sich der Kalkulationszins in der Praxis aus einem fristadäquaten Basiszins (quasi risikofreier Zins) und einem Risikoaufschlag zusammen (Rz. 114-122).
Bei der Ermittlung des subjektiven Entscheidungswerts sind individuelle Annahmen maßgeblich (Rz. 123). Sowohl der Geldfluss als auch der Kalkulationszins müssen bei Equity-Verfahren Ertragssteuern berücksichtigen (Rz. 93). Die Berücksichtigung von Ertragssteuern gilt auch für DCF-Verfahren (Rz. 139). Für Formeln bezogen auf den Nettozins sei auf Schneeloch et al. (2020) verwiesen.
In der Planungsperiode ist Wachstum explizit im Geldfluss und am Planungshorizont implizit durch eine Wachstumsrate zu berücksichtigen (Rz. 94-98). Es werden also grds. nominale Zahlungsgrößen und Zinssätze verwendet.
Es folgt eine formale Darstellung des Barwertkalküls, auf dem sowohl das Ertragswertverfahren, als auch die verschiedenen DCF-Verfahren aufbauen.
Hier sei die Formel für den Abzinsungsfaktor dargestellt. ρ steht für den Abzinsungsfaktor, t für das jeweilige Jahr, τ ist eine Laufvariable für die Zeit, i für den Zins und r für das Risiko. Wird das Risiko im Zahlungsstrom durch einen Abschlag berücksichtigt, so darf kein Risikoaufschlag auf den Zins erfolgen.
Rz. 86 geht von einer unbegrenzten Lebensdauer eines Unternehmens aus. Dies wird durch die folgende Formel dargestellt. Der erste Teil zeigt die Abzinsung im Planungszeitraum auf, und der zweite Teil steht für die Rente am Planungshorizont. C steht für den Kapitalwert, t für das jeweilige Jahr, T für die den Planungszeitraum, e für den Geldfluss, ω für die Wachstumsrate.
Rz. 87 beschreibt, dass manche Unternehmen eine begrenzte Lebensdauer haben. Dies wird durch die folgende Formel sichtbar. Anstelle der ewigen Rente am Planungshorizont wird ein Barwert angesetzt.
Bei der Analyse und der Prognose des Unternehmens und seiner Umwelt handelt es sich um ein Kernproblem der Unternehmensbewertung (Rz. 68-71). Oftmals stellt eine Analyse der Vergangenheit (Rz. 72-74) die Basis für eine Prognose der Zukunft dar (Rz. 75-80).
Üblicherweise erfolgt die Prognose in verschiedenen Phasen, wobei sich die letzte Phase auf einen „Gleichgewichtszustand“ bezieht. Es wird in Rz. 80 vorgeschlagen eine mehrwertige Planung vorzunehmen, um Unsicherheit aufzudecken. Die Vorgehensweise, Risiko aufzudecken und nicht zu komprimieren, wird in Hering (2017) hervorgehoben.
Es sei hier auf ein Schema für die Analyse und Prognose von Unternehmen und deren Umwelt verwiesen.
Die Prognose muss in sich konsistent sein (Rz. 81). Weiter muss die Datengrundlage verlässlich sein (Rz. 82-84).
(Für wachstumsstarke Unternehmen gibt es gesonderte Regeln, insbesondere in Bezug auf die Vergangenheitsanalyse (Rz. 146-148).)
Die Planbilanzen und Plan-GuVs können nach HGB, US-GAAP, IFRS oder anderen Standards aufgestellt werden (Rz. 102). Das Ziel ist es, den zukünftigen Geldfluss abzuschätzen. Für die Aufstellung sind diverse Bereinigungen (Rz. 103) vorzunehmen.
In Rz 104-108 wird in Grundzügen aufgezeigt, wie eine Plan-GuV erstellt werden könnte und in Rz. 109-111 wird speziell auf die Finanzplanung inkl. Zinsen eingegangen. Eine detaillierte Beschreibung soll hier nicht erfolgen.
Rz. 127 gibt eine Formel für die Ermittlung des Cash-Flows aus einer Plan-GuV für das WACC-Verfahren vor.
(Die Liquidation des nicht betriebsnotwendigen Vermögens, sofern die Haltung nicht vorteilhafter ist, kann konzeptionell auch in der Planbilanz und Plan-GuV berücksichtigt werden. Es wird ggf. eine sofortige Liquidation unterstellt.)
Für die Bewertung von wachstumsstarken Unternehmen gelten teilweise andere Grundsätze. Mit wachstumsstarken Unternehmen sind Unternehmen gemeint, bei denen die Eigentümer erheblich in Vorleistung gehen (Rz. 146). Komplexe Investitionen ermöglichen langfristige Gewinne. Bei diesen Unternehmen reicht i.d.R. nicht eine Prognose aufbauend auf der Vergangenheitsanalyse aus (Rz. 147). Gemäß Rz. 148 ist insbesondere der Fokus auf den langfristigen Gleichgewichtszustand zu legen.
Die Vorgehensweise entspricht im Wesentlichen den obigen Grundsätzen und der üblichen Vorgehensweise, nur dass der Schwerpunkt auf der Modellierung eines Gleichgewichtszustands in der Zukunft liegt. Unsicherheit (Risiko) und Wachstum müssen angemessen berücksichtigt werden.
Die Bewertung von ertragsschwachen Unternehmen wird in Rz. 149-151 umrissen. Wesentlich ist, dass eine besondere Bedeutung auf die Zerschlagung bzw. den Liquidationswert gelegt wird. Ansonsten werden insbesondere in Rz. 151 die Grundsätze nochmals auf ertragsschwache Unternehmen bezogen.
Bei nicht gewinnorientierten Unternehmen steht nach Rz. 152-153 nicht der Zukunftserfolgswert, sondern der Rekonstruktionswert im Mittelpunkt. Der Begriff Rekonstruktionswert ist selbsterklärend. Wichtig ist, dass nicht betriebsnotwendiges Vermögen mit dem Liquidationswert angesetzt wird.
Der Liquidationswert für das nicht gewinnorientierte Unternehmen (also auch des betriebsnotwendigen Vermögens) stellt gemäß Rz. 153 nicht die Wertuntergrenze für den Unternehmenswert dar. Dies ist damit zu erklären, dass das Unternehmen eine andere Zielsetzung als gewinnorientierte Unternehmen hat.
Die Bewertung von kleinen und mittleren Unternehmen (KMU) ist in Rz. 154-169 geregelt. Wesentliche Aspekte sind, dass
In Rz. 164-169 wird darauf aufmerksam gemacht, dass bei KMUs häufig Multiplikatoren zur Wertermittlung verwendet werden. Diese sollten jedoch nur zur Plausibilisierung der berechneten Unternehmenswerte verwendet werden.
Ein Gutachten nach IDW S 1 umfasst einige wesentliche Punkte, welche in Rz. 179 dargestellt werden. Hier sei ein kurzer Überblick gegeben.
Zuerst wird die Bewertungsaufgabe definiert. Wer ist der Auftraggeber und was ist der präzise Auftrag? Die Frage nach dem Auftrag ist wichtig, da je nach Bewertungszweck ein subjektiver Entscheidungswert, ein objektivierter Unternehmenswert oder ein Einigungswert berechnet wird. Je nach Wert unterscheidet sich die Methodik der Wertermittlung
Anschließend sollen die Bewertungsgrundsätze und Methoden dargestellt werden.
Es folgt eine Analyse des Bewertungsobjekts nach rechtlichen, wirtschaftlichen und steuerlichen Grundlagen. Vielleicht ist dem einen oder anderen der Begriff Due Diligence bekannt.
Anschließend wird dargestellt, auf welcher Informationsgrundlage die Bewertung aufbaut. Die Informationsgrundlage wird nach Herkunft und Qualität kritisch beurteilt. (Dazu gehören auch Einschätzungen des Managements über die zukünftige Entwicklung sowie Drittgutachten.)
Es wird eine Prognose (Planbilanz- und Plan-GuV) erstellt. Diese muss auf ihre Plausibilität geprüft werden.
Das betriebsnotwendige Vermögen wird mithilfe einer (oder mehrerer) Bewertungsmethoden bewertet. Üblicherweise wird ein Phasenmodell mit einem detaillierten Planungszeitraum und einer ewige Rente am Planungshorizont im „Steady-State“ angewendet. Alternativ erlaubt Rz. 87 einen Barwert am Planungshorizont.
Anschließend ist der Kalkulationszins darzustellen. Regelmäßig wird der Basiszins und Risikoaufschlag mithilfe des Tax-CAPM ermittelt und entsprechend erklärt. Aber auch der Wachstumsabschlag ist darzustellen.
Es folgt eine Darstellung der Bewertung des nicht betriebsnotwendigen Vermögens.
Der Unternehmenswert wird dargestellt, möglichst mit Plausibilisierung.
Es folgt eine abschließende Feststellung.
Hering, T. (2017). Investitionstheorie (5. Aufl.). De Gruyter Oldenbourg.
Hering, T. (2021). Unternehmensbewertung (4. Aufl.). De Gruyter Oldenbourg.
Quill, T. (2016). Interessengeleitete Unternehmensbewertung. Springer Gabler.
Terstege, U, Bitz, M. & Ewert, J (2023). Investitionsrechnung klipp & klar. Springer Gabler.
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